2025年3月，中国金融市场继续呈现结构性分化，股票市场受益于科创板IPO重启及科技产业政策支持，风险偏好回升；债券市场受地方债供给增加影响承压，但储蓄国债需求旺盛凸显避险情绪；信贷市场在净息差收窄背景下温和修复，但中小银行风险仍需警惕。央行连续缩量续作MLF，同时通过创新工具维持流动性合理充裕。
宏观金融状况指数解读
2025年3月，金融市场总体指数环比下降8.4%由119.3降至109.3，呈现下行压力；但同比仍增长3.8%，由105.3升至109.3，显示回暖迹象。股市强劲反弹反映风险偏好上升，债市、信贷及非银金融则明显收缩，货币市场流动性趋紧，宏观杠杆持续调整，去杠杆进程加快。整体来看，金融体系韧性仍在，风险总体可控。各市场板块呈现出差异化发展态势。股票市场金融指标环比小幅下滑1%，由21.5降至21.2，反映出短期面临一定压力。然而，同比数据却展现出28%的强劲增长，指数从16.6跃升至21.2，显示出市场回暖的积极信号。当前，股票市场虽处于短期调整期，但正孕育长期向好的动能。科创板重启未盈利科技企业IPO为市场注入新活力，尽管在强监管背景下IPO资源一度收缩，带来阶段性阵痛，但同比28%的增长充分体现出科技创新企业已成为市场增长的重要驱动力。以杭州国资战略投资智谱AI为代表的案例，进一步彰显了资本对人工智能等前沿科技领域的前瞻性布局，为市场转型升级提供了清晰方向。展望未来，尽管地方财政“过紧日子”等压力仍在，但在金融“五篇大文章”政策引导下，科技创新和绿色低碳等领域将持续受到政策扶持。随着提振消费专项行动落地和政府5%经济增长目标的落实，股票市场有望在结构优化中实现稳健发展。需要关注的是，中美相互减持证券资产所引发的跨境资本流动变化，以及美联储加强监管可能带来的外溢效应，均可能对市场情绪构成阶段性冲击。
宏观杠杆市场金融指标呈现出短期企稳与深度调整并存的特征。环比数据显示，金融指标稳定在10.6点；但同比则下降28%，由14.8点降至10.6点，清晰反映出去杠杆进程加速，宏观杠杆水平正经历深度调整。地方政府严格执行“过紧日子”政策，大幅压减非刚性支出；中小银行股权流拍现象频发，表明金融风险出清正逐步深入。值得关注的是，在整体去杠杆的大背景下，国家重大战略项目仍稳步推进，核电装机量激增200倍，体现出政策层面“有保有压”的精准调控思路。
银行与信贷市场金融指标环比增长3%，由17.5升至18，反映出市场活跃度提升，投资者信心得到一定修复。但同比下降5%，从18.9降至18，说明尽管基本面有所改善，整体增长仍较温和，市场情绪尚未全面恢复，仍在寻找新的增长动力。银行信贷市场在转型阵痛中实现温和复苏。面对净息差持续收窄，多家银行主动下调存款利率以缓解经营压力。同时，金融资产投资公司试点范围的扩大，显著提升了不良资产处置能力，助力实现3%的环比增长。但商业保险对创新药企支持不足，暴露出传统金融体系在服务新兴产业方面仍存在明显短板，亟须加快转型升级。
货币与同业市场金融指标表现亮眼，金融指标环比上升8%，由20.1升至21.7，反映出市场流动性改善、机构间交易更趋活跃。然而，同比仍下降5%，从22.8降至21.7，表明尽管流动性宽松政策持续推进，市场仍面临一定压力。当前货币与同业市场流动性状况明显改善。央行通过买断式逆回购等创新工具实施精准调控，尽管MLF已连续七个月缩量续作，市场交易活跃度依然实现环比回升。值得注意的是，新版国家突发事件应急预案首次将金融风险纳入专项管理，为市场预期稳定和流动性管理提供了制度性支撑。
债券市场指标环比下降4%，由23.1降至22.1，反映市场活跃度有所减弱；同比下降9%，从24.3降至22.1，说明市场整体仍承受一定压力，投资者信心尚未完全修复。当前，债市正面临供需两端的双重挤压：一方面，地方债“自审自发”超计划发行，增加市场供给；另一方面，首批储蓄国债被抢购一空，反映出避险需求依然旺盛。这种结构性分化导致债券市场整体交易热度下降，但高等级信用债、绿色债券等细分领域依旧具备较强吸引力，蕴含显著投资机会。随着市场继续调整，分化格局将越发突出，优质资产配置价值更加凸显。
非传统金融市场金融指标波动显著，结构性修复与深度调整交织并存。近期，该市场表现强劲，核心金融指标环比大幅上升24.7%，由12.5升至15.6，市场活跃度明显回升，部分资本回流推动交易恢复。然而，同比仍下降29%，从21.8回落至15.6，表明整体尚未完全走出低谷。3月六大类金融市场中，非传统金融市场波动幅度最大，呈现“强势反弹、基础偏弱”的典型特征。政策推动下，结构性亮点开始浮现。例如，海南自贸港推出的科创“首次免责”政策有效激发市场创新活力，推动相关领域金融指标环比大幅上涨。同一时期，CVC基金新增备案数量却环比骤降逾40%，进一步反映出市场仍处于优胜劣汰的深度调整期。展望未来，随着海洋经济规模突破10万亿元，蓝色金融等新兴业态正加速成长，有望成为非传统金融体系的新增长极，为市场注入持续动能。
政策建议
在金融“五篇大文章”政策指引下，中国金融市场正在经历深刻变革，新旧动能加速转换，展现出经济转型升级的强大韧性。尽管各类金融市场短期波动加剧，但长期趋势指向更高质量、可持续的发展目标。为在稳增长与防风险之间实现更优平衡，提出如下系统性政策建议：
货币政策应精准灵活。在保持流动性合理充裕的基础上，建议采取“小步快走”的渐进式降息路径，优先调降支农支小等结构性工具利率，并辅以定向降准。针对银行净息差压缩，可同步推进存款利率市场化改革。为应对流动性边际趋紧，建议扩大买断式逆回购操作和优化MLF续作机制，确保市场利率平稳运行。
财政政策需提质增效。在赤字率提高至4%左右的背景下，新增财政资源应优先投向核电、城市更新、海洋经济等重点领域。地方专项债应强化风险监测，防范区域隐患。同时，建议借鉴海南“首次免责”经验，在科技创新和绿色转型中设立财政容错机制，提高资金使用效率。
资本市场改革加快推进。建议设立5000亿至8000亿元规模的“中国版平准基金”，通过增持ETF等手段稳定市场预期；推动科创板恢复未盈利企业IPO，并配套建立更市场化的退市机制；扩大QFLP试点，引导外资投资绿色债券与科技创新类产品。
产业政策要强化创新驱动。政府引导基金应聚焦AI、生物医药等关键领域，复制推广国资参投模式。破解创新药融资瓶颈，建议开设知识产权证券化专项通道。绿色金融方面，建议尽快推出碳金融衍生品，提升市场对冲功能。
加强国际政策协同。针对外部冲击，建议采取“三管齐下”策略：短期通过出口退税应对关税；中期拓展与欧盟、东盟等市场合作；长期加快核心技术突破，增强产业链韧性。在汇率管理方面，应保持汇率弹性，并择机扩大波动区间。
综上所述，通过稳健有序的政策组合，将有力推动中国金融市场转型升级，为经济高质量发展注入新动能。
（田轩为清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长，张铧兮为南开大学金融学院副教授，清华大学五道口金融学院兼职研究员。本文受到国家自然科学基金委杰出青年科学基金延续资助项目（72425002）和教育部人文社科基金青年项目（23YJC790186）支持。数据整理/康炜隆、陈诺。责任编辑/周茗一）
